雅虎财经主编布莱恩·索齐与美国桥水公司创始人瑞·达利欧讨论瑞的最新动画视频和书籍《原则：应对变化中的世界秩序》，该书探讨了历史事件如何帮助我们了解现在正在发生的事情，并预测未来会发生什么。

 

记者：今天瑞·达利欧先生做客雅虎财经。瑞·达利欧，很高兴再次见到你，欢迎回到雅虎财经做客，也非常感谢你的宝贵时间。我偶然发现 “应对变化中的世界秩序——各国为何兴衰涨落”，这支视频现在已经获得了接近一千万次播放。带我们了解一下，你为何会进行这项研究？

 

瑞·达利欧：我做这项研究是为了理解当下正在发生的事情。我是一名全球宏观投资者， 当下正在发生的一些事情在我们的一生中前所未见，比如由高企的债务支撑的财政支出、激烈的内部冲突、崛起的新兴大国挑战现存的世界秩序——中国快速崛起并挑战现存的世界秩序，与其他国家关系的发展，等等。

 

为了理解这些现象，我需要研究储备货币的兴衰，所以我回顾了过去 500 年的历史，从荷兰盾的兴衰开始，研究过去的情形，这些于我很有帮助。当我做这些研究时，我把这项研究的结果也出版成书，因为我认为这项研究的成果值得分享出去。为了让它更清晰易懂，做了你所提到的视频，帮助读者加以解读。人们可以站在历史规律的角度来观察当下发生的事情，这会帮助他们思考未来将要发生什么。

 

记者：那么从对当下的意义来讲，这种类型的练习或这种类型的研究具体怎样帮助你成为一个更好的投资者呢？

 

瑞·达利欧：它能帮助我了解接下来可能发生的事情。举例来说，现在美国正在发动对外制裁，制裁是经济战争的一种形式，它对于美元有着重大的影响。现在其他国家正在尝试脱离美元体系，原有的美元体系正在被改变。印度正在绕过美元体系直接与俄罗斯贸易，美元计价资产的持有者不再希望持有这些资产，因为他们担心会遭到美国的掣肘。现在发生的事情在历史上发生过很多次，如果没有历史的视角，我就不可能知道如何应对目前的情况。

 

我是从自己从前的经历中学到这样的研究方法的， 1971 年，我正在纽交所工作，有一天尼克松总统宣布美元与黄金脱钩，美元面临贬值。我当时的第一反应是，市场要大跌了，然而出乎我意料的是，股市反而开始大涨——之所以我会判断失误，是因为我此前从未经历过货币贬值。当我研究历史时，我发现了同样的事情，罗斯福总统曾在 1933 年 3 月 5 日做过同样的宣布，而且市场也报以了完全相同的反馈，这让我意识到研究历史是多么重要。后来，对大萧条的研究让我与桥水成功预测了 2008 年金融危机——总之，过去发生的事情很大程度上可以作为当下情况的指南。

 

记者：那我们来聊聊目前的情况，你认为全球化是否正面临失败，或者说已经失败了？

 

瑞·达利欧：当我们接近世界秩序发生变化的转折点时，换句话说，当一个崛起的大国正在挑战另一个大国时，发生某种形式的“战争”的可能性会明显增加。战争共有五种形式——贸易战、技术战、地缘政治影响力战、资本战和军事战，我们当下就正处于资本战之中。这些冲突会促使各国倾向于自给自足，互相独立，因此全球化退潮，民族主义开始崛起。

 

记者：这种现象对资本市场来说意味着什么？让市场上的许多人感到惊讶的是，尽管近年来发生了这些变化和冲突，股票市场的表现仍然比较好。

 

瑞·达利欧：对，以上现象所影响的不仅仅是股票市场，我在书中考察了每次战争冲突期间股票市场的走势，对股票市场有决定性影响的只有现金流，在战争期间情况会有所不同，冲突事件也会对与事件直接相关的股票产生重要影响，比如现在科技股受到的冲击就是如此。回到你的问题，这些宏观事件如何影响资本市场，它们从本质上影响了货币的价值。

 

当前我们面临的问题是货币价值的下降：当政府积累了巨额的财政赤字，并在社会项目、军事防御、环境相关的种种项目上进行了巨额的财政支出，以至于开支超过了收入时，政府就必须通过印钞来支持这些开支，这就会导致货币的贬值。

 

这就像我上面提到的情况，1971 年尼克松宣布美元与黄金脱钩，开启了 70 年代的一段通胀时期，股市大涨，而现金变得形同“垃圾”，人们发现他们持有的债券收益为负——货币的价值发生了改变，美元的价值发生了改变。资金大批涌入其他资产，造成通胀的上升，使宏观环境发生改变。我们现在面临的情况正在逐渐接近1970 年代的情况。

 

记者：在当前的通胀和负债水平下，美国在未来十年内还能延续它的成功吗？

 

瑞·达利欧：偿还债务有两种方法，第一种是硬性偿付（比如支付黄金等硬通货），第二种是软性偿付（即通过印钞偿还）。从历史上来看，如果一个国家硬性偿付债务，就很容易导致衰退，所以这种支付方式被舍弃了，各国转而采用印钞这种“零成本”的方式，1971年尼克松政府采用的是这种方法，1933年的罗斯福政府也同样如此。

 

总而言之，我认为值得关心的是货币的价值：一个国家有多少货币以债务的形式存在？你是否愿意持有这样的债权资产？我认为这不是好的资产，那么，该如何分散风险？还需要认清的另一个问题是：“什么是货币？”，美元是否能继续维持全球储备货币的地位？然后你会看到替代货币的发展。我们看到的是多样性。

 

在当前的环境中，这些货币之间会互相竞争——这些货币可能包括加密货币、黄金、或者是数字人民币，它们都可能挑战美元的地位。想想看，现在有多少美元被积压在债务资产中，再看看这些债权资产惨淡的回报率，这种货币地位的变化在当下是非常值得关注的。

 

记者：在通胀率高企并且可能在一段时间内保持这种状态时，美元还能否继续保持世界储备货币的地位？

 

瑞·达利欧：所有货币的背后都有很多债务，因为所有国家都在不断印钞。或者说，货币的本质就是债务，当你持有一个国家的货币，实际上你持有的就是一种债权。所有的货币都会出现相对其他资产类别的贬值，那么，美元的贬值程度是否会超过其他货币？

 

几乎可以肯定我们正在进入这样一种新的宏观环境中，并且不同货币的地位会因此发生变化，你会看到人民币会被更广泛地使用；印度跟俄罗斯在贸易中直接锚定对方的货币，我们已经处在货币秩序的变迁之中。而财富的贮存功能是另一个方面。所以，货币既是交换的媒介，也是财富贮存的载体，货币的财富贮存功能目前受到挑战，尤其是对于美元来说。但是其他货币也同样面对这一问题。货币财富贮存功能的下降也是通胀的核心原因，当资金流入其他类型的资产，借贷成本相对通胀率会显得很低，这会进一步引发更多的借贷和货币的抛售。总的来说，货币的本质和美元作为财富贮存载体的本质正在发生变化。

 

记者：如果用0-10分来打分，这是我认为可以问这个问题的方式——你对当前通货膨胀的担忧可以打几分？

 

瑞·达利欧：我会大概打8到10分，我们正在开启一次“范式转移”，“范式转移”指的是从一种思维模式及其导致的宏观环境向另一种思维模式和新的宏观环境的转变。过去我们的思维模式是通胀率会维持在低位，人们会愿意持有债券和现金，或是其中一种，并不会为此感到担忧。企业不担心持有库存，也愿意持有更多的库存，居民在购买房产的时候不会担心通胀上行的影响。当“范式转移”发生时，人们的行为会进一步导致这种转移的自我强化：过去所有人都在看多债券，因为我们已经处于长达40年的债券牛市中，所以这样也没有什么问题。而当范式转移开始后，你会看到人们在行为上的转变，这些转变强化了这种循环和模式。比如，人们开始卖出债券时，会导致环境更加趋于通货膨胀，这是由于债务数量不仅仅是赤字，而且出售的债券本身就是债务。因此，现在利率必须大幅上升，或者美联储必须买入更多债券。然后人们得到工资，进行工资的分配等等。

 

所以范式转移也将是自我强化的。它发生在这种冲突的背景下，造成了过去有效的全球经济系统的解体，各国都会更倾向于自给自足，进行自我保护，这会导致整体经济效率的下降，这些变化同样具有自我强化的特性。所有这些现象在历史上都曾经出现过许多许多次。这在视频和书中都有涉及。所以是的，我对此感到担忧。

 

记者：你的确是历史的一位好学生。那么当你听到市场预期美联储今年会加息 7 次，并考虑到通货膨胀的程度时，你认为这样的加息是否会导致美国和新兴市场的经济从成功走向衰退？

 

瑞·达利欧：很有意思的一点是，大家都喜欢用“加息 7 次”这样的表述，这会让人感觉加息幅度很大，但事实上利率只是上升到了 2%左右。当然，利率上升到2%就会对权益资产造成挤压，股票持有者也更为困难。因为当债券和现金的回报率因为加息而提升时，人们会收紧资金，其他资产就显得不那么有吸引力，比如风险资产，尤其是高风险、长久期的资产，比如科技股之类。所以加息对股票市场造成了这样的影响。尽管如此，利息也只是上升到了 2%，或者稍微高于 2%，而通胀率远高于此，我们的通胀率高达 7%，预计最终会降到 5%左右，相对于这样的通胀率，持有现金仍然会贬值。因此，如果美联储采取足够紧缩措施来充分应对通胀，这样的力度对市场和经济来说会过于紧缩。一年之后，美联储将面临比现在更艰难的处境，因为通胀问题仍会存在，而市场和经济也开始受到影响。

 

记者：美联储有什么办法解决这一问题吗？

 

瑞·达利欧：问题的关键在这里，如果一个国家借入的钱多于借出的钱，就会积累债务，这些债务或被硬性偿付，或被软性偿付，这是一个非常艰难的抉择，你可以怎样做，更少地支出？当权衡取舍变得越来越艰难，央行在两个同样不理想的选项中左右摇摆，最后就可能导致滞胀环境的形成。换言之，他们希望控制通胀，但温和的加息不足以抑制通胀，而较大幅度的加息会对市场和经济产生过大的冲击，那么他们可以做些什么呢？现在我们已经处于这种趋势之中了，支出大于收入，创造了大量的更多的债务（还有其它形式的债务，即一个人的债务是另一个人的资产）。试想现在持有债券，看看目前在债券基金和货币中的资金有多少，人们持有现金只能获得极低的收益，持有债券甚至可能获得负收益。这种体验如何？你会选择继续持有债券基金中的债券吗？美联储必须要应对这些形势，这超出了他们的能力范围，他们无法改变这些经济基本面的趋势。

 

记者：所以软着陆已经是不可能的了？

 

瑞·达利欧：我认为我们会经历一段时期的滞涨，这种情况下你需要构建一个能够应对这种宏观环境的投资组合。

 

记者：最近被广泛讨论的一个话题是收益率曲线的倒挂，这一现象是否预示着未来会发生衰退？

 

瑞·达利欧：我认为不能这样说。现金、债券和权益资产的收益率之间存在一个整体的相互关系，所有的投资都是在换取未来的一系列现金流，所以资金成本的考量要基于资金回报。在考虑现金和债券的回报时，我们会改变对持有现金的倾向，同时，也要考虑到股票的预期回报。换言之，在决定是否持有一项资产的时候，除了计算未来现金流的现值，还要同时比较不同资产类别的相对回报。如果持有股票的预期回报并不显著高于持有债券，也就不显著高于持有现金，那为什么还要持有股票并承受股票更高的波动率呢？

 

因此债券收益率曲线的变化背后蕴含着复杂的相对关系，股票、债券和现金之间的相对关系，企业借入资金的成本和赚取的回报之间的相对关系，这些关系都对经济有着重要的影响，因此，回到你的问题，收益率倒挂固然重要，但是作为单一指标它不能预示衰退，还要将其他各类资产的回报率考虑进来。作为投资者，你要考虑的是在给定的资金成本下，如何选择回报最高的资产组合。

 

记者：最后一个问题，你对财富的重新分配是怎么看的？它能解决通胀问题吗？可以通过财富再分配阻止国家由盛转衰的进程吗？

 

瑞·达利欧：国家和经济发展最重要的因素，一是拥有一个使人们相信其公平性的经济体系，二是生产力的提升。比起财富再分配，我认为机会的再分配更加重要，因为机会的再分配可以提升生产效率并且缓解社会的内部冲突。在贫富差距巨大的时候，社会内部冲突往往非常激烈，而这种内部冲突会影响社会和经济体系运行的效率，因此贫富差距和机会不平等会导致生产力的发展受阻。

 

当然，内部冲突不只是影响经济，还是一个政治问题。当我们讨论经济问题时，我们也必须意识到当下左翼民粹主义和右翼民粹主义的对立愈发严重，很可能2024年没有一方会接受在选举中失利，换言之，社会的内部冲突会导致民主规则的失效，这将会导致十分严重的后果。

 

记者：我们今天就聊到这里。谢谢您抽出宝贵的时间，我们非常感谢您再次做客雅虎财经。瑞·达利欧，永远欢迎您的到来。保重，期待与您再次对话。

 

瑞·达利欧：谢谢。

 

 

本篇访谈由《雅虎财经》发布于2022-4-4。