近期，美国桥水联席首席投资官格雷格·詹森（Greg Jensen）分享了对全球经济的展望。

近期，美国桥水联席首席投资官格雷格·詹森（Greg Jensen）分享了对全球经济的展望。其中，格雷格详细描述了我们如何看待1）新的地缘政治与宏观经济范式，即现代重商主义；2）在此背景下，大多数投资组合所面临的挑战；3）由人工智能（AI）引发的罕见的具有颠覆性的技术变革。

下文，我们分享了展望的核心要点，涉及到以上三个动态的关键方面，包括：关税对经济的影响；财政赤字攀升的潜在影响；“美国资本例外论”所面临的风险；为什么现在是分散化投资的有利时机；以及我们如何评估人工智能变革所带来的影响。

评估关税的影响

“今年年初，我们预计年底关税税率会在10%左右，远高于市场预期。当时，实际关税税率要低得多，仅为2.5%左右，且主要与中国相关。目前，我们的预估有所上调并趋于平稳，最终大约会在15%-20%左右的水平…

上述趋势值得关注，因为最终我们将迎来远高于年初、也远高于预期水平的关税水平。尽管如此，标普500指数并未出现明显的反应（可能是被汇率波动和其他因素的影响抵消）。

如果将最终可能的关税税率与历史水平相比，我们可能会迎来二战战前以来的最高关税税率，这一水平不容忽视、或将影响深远。当通过我们的模型测算时，我们发现许多关税可能带来的影响尚未显现。事实上，企业为规避关税而提前囤货，这反而带来了一些积极效应…

下面的图表展示了我们的模型测算的结果，可以看到，关税对经济增长的影响在未来将逐渐显现。我们可以测算出关税如何在企业以及国家和地区层面改变全球资金与信贷流向，下表主要展示了国家和地区层面的数据，从中可以看到截至目前已公布的关税政策对不同国家经济增速的影响。此外，关税对通胀的影响有很大差异。在大多数地区，关税很可能会引发去通胀效应，而在美国则可能会引发通胀上升。不过，很多这些影响都还尚未显现…”

美国财政赤字攀升的潜在影响

“政府正在尽其所能使用财政支出。即使经济表现较好、美国失业率处于长期低位，但政府的预算赤字仍然维持在长期高位。赤字占GDP的6%到7%，这通常出现在经济衰退时期，但如今已经成为了美国的常规水平。这表明，在下次经济衰退来临时，预算赤字可能会达到GDP的10%到12%。

这样的赤字比例是否意味着美元和美债的‘终结’？我们认为问题并没有这么简单。我们在研究和分析的框架中也纳入了这些关键问题：什么时候债务问题会真正显现？债务上限在哪里？关键并非债务占GDP比率或预算赤字本身，这些数字在不同情景下可能差异很大。真正的问题在于，赤字会产生什么影响？是否会引起通胀或货币危机？如果不会，央行可以继续控制局面，即使没有外国买家购买债券的情况下，央行也可以买入这些债券。但是在出现通胀或者货币极度疲软的情况下，央行的操作空间会受到限制。此外，资产泡沫也是一个不容忽视的挑战。

这些都是制约因素。想要提升债务占GDP比例和赤字规模，则需要提高生产力、经济增长率、本币储蓄意愿以及制度信誉。目前美国在推高预算赤字的同时，又在削弱其制度信誉，如此一来，其正在逐渐逼近边界。值得一提的是，美国注定会不断试探这些界限直至触及临界点。不过就现状而言，我认为美国距离上述边界仍有较大距离。”

“美国资本例外论”所面临的风险

“转向重商主义的目标是降低贸易逆差——过去贸易逆差较高背后的原因是，很多人渴望持有美国资产。通常来说，资本账户盈余会伴随着经常账户赤字；反之亦然；两者有反向对应关系。一个国家的资产越具备吸引力，其经常账户赤字就越大，换句话说，为了减少经常项目赤字，就必须通过降低资产吸引力来减少资本流入。目前美国在这方面取得了一定成效。

下图显示了当前美国面临的挑战：目前，美国经常账户赤字约为GDP的4%，甚至略高。更重要的是，从投资层面来看，外国投资者净持有的美国资产相当于美国GDP的85%，这一规模创历史新高。

这一数字意味着，外国持有的美国资产，远超美国在全球持有的资产，二者差额占美国GDP的85%…直到1990年代，这一数字才首次转负，此后便持续累积。如今，世界其他国家和地区持有大量美国资产，而这种状况正开始受到质疑…

今年是自金融危机以来‘美国资本例外论’受到最严峻考验的一年。尽管美股表现尚可，但其他地区股票表现更好，美元也明显走弱，因此总体上说，相对于全球其他地区，美国资产下跌了7%至8%。与过去相比这已是较大幅度的跌幅，但与美国资产已经累积的长期优势相比，这一跌幅则显得微不足道。

下图显示：美国仍然主导着全球股市…如果要维持这一地位，全球股票市场每新增一美元投资，就需要有72美分流入美国股市——这是一个非常高且难以达到的标准。

美元方面，尽管近期贬值较快，但相对历史阈值依然处于较高水平。因此，虽然美元下跌了一些，但仍处高位。上述失衡所带来的影响才刚刚开始显现。”

为什么现在是分散化投资的有利时机

“现在正是进行分散化投资的有利时机。下图展示了为什么在过去投资者不进行分散化投资。下面第一张图显示，过去15年间——即‘美国资本例外论’时期，美国股票长期跑赢其他资产（图中蓝线）。投资美股以外的其他投资均表现平平。不论是以美国股债70/30的组合进行投资，还是投资美国以外的股票，或是图中绿色折线代表的全球股债70/30组合，投资收益都将落后于美股。如果分散投资于通胀指数债券和大宗商品等，组合表现也将弱于美国股市。过去这一段时间，每一次试图分散化的投资操作都可能使得你的投资组合表现不如集中于投资美股。这在历史中并不寻常，而是过去15年独特的现象。通常来说，分散化是一种‘免费的午餐’，或多或少可以提升组合收益，但在过去15年并没有体现其效果。

今年，情况发生了反转。任何分散化的操作都有所帮助。减配美元、投资其他类型资产（例如债券、大宗商品），都可以帮助投资组合提升收益率。分散化正在发挥作用。尽管截至目前，市场上减配美国资产的操作微乎其微。

从汇率的角度看，美元有所贬值，但降幅还很小。从美股的角度来看，美股的盈利收益率非常接近美债实际收益率，上一次出现类似情况还是在互联网泡沫的巅峰时期。目前，实际收益率接近2%左右的周期性峰值，而股票盈利收益率却接近周期低点。这正是把部分风险敞口从美股转移到其他资产中，利用较高的实际收益率增强投资组合整体收益的好机会。

我们认为，一个多元化和分散化的资产配置组合，再叠加好的阿尔法观点（这些阿尔法观点保持市场中性，无论市场表现如何都有望获得低相关的超额收益），是在当前环境下的一个不错的选择…”

我们如何评估人工智能（AI）变革的影响

“要如何理解当前的局面：美国资产维持当前的高估值，汇率保持在较高水平，利率如市场预期般继续下降，股市持续保持创纪录的市盈率和点位？要让所有这些矛盾因素和谐共存，可能需要的是一场‘生产力奇迹’。

这个‘奇迹’可能正在发生。我们正身处其中——巨额资本支出不断攀升，规模已经庞大到足以对宏观经济、对企业利润产生了实质性的影响——这一切正在逐步展开…

就人工智能而言，我们认为市场的动态与可能发生的变革是一致的。虽然我们无法明确谁是赢家，谁是输家，但市场可能还尚未到达泡沫的顶部…当然，许多股票被高估了，但总体而言，我们认为，泡沫或许尚未完全形成，甚至可能进一步膨胀。

我认为有一定可能性产生人工智能泡沫，特别是当美联储降低利率引发经济繁荣时，这将是形成泡沫的条件。人工智能泡沫更可能在未来出现，并非已经形成。这些因素正在市场定价上逐渐体现，且我认为存在发生真正泡沫的风险。但目前我们还不算已经进入泡沫阶段。

因此，对于投资组合来说，我认为投资者可以考虑，提高投资组合的分散化，包括资产类别的分散化和货币分散化，同时保持对人工智能的风险敞口…这一方面，能够更好地应对现代重商业主义带来的全球格局变化，防范过度集中美国资产所带来的风险；另一方面，也能够在技术转型和变革中保持投资组合的韧性和适应力。”